Cuando lo fiscal es insuficiente

La inversión pública es una variable fundamental del proceso de crecimiento económico. Tanto en el corto como en el largo plazo, el gasto de capital tiene un elevado multiplicador que incrementa la capacidad productiva de la economía. La construcción de carreteras, puertos, aeropuertos, presas, sistemas de generación y redes de distribución de electricidad, escuelas, hospitales y servicios de transporte masivo, entre otros, expande el valor agregado, estimula la creación de empleo y mejora el nivel de bienestar de la población.

En general, la inversión privada responde positivamente a la construcción o mejora de infraestructura que eleva la productividad laboral y la tasa de retorno del capital. Numerosos estudios confirman que la estabilidad macroeconómica, la disponibilidad de financiamiento, una mano de obra cualificada y un flujo adecuado de inversión pública inciden positivamente en la acumulación de capital del sector privado y, por tanto, en el crecimiento del producto interno bruto (PIB).

Existe abundante evidencia empírica que cuantifica el valor del multiplicador de la inversión pública. En muchos casos, tanto en economías avanzadas como en naciones en desarrollo, se estima que, en el mediano plazo, cada dólar invertido en infraestructuras públicas genera alrededor de 2 dólares de inversión privada y 1.5 dólares de PIB. Otros análisis señalan que un incremento eficiente de la inversión pública tiene un multiplicador de 1.6.

La tasa de retorno de dicha inversión debe ejecutarse de manera consistente con la sostenibilidad de la deuda pública. Para conseguir ese objetivo, es imprescindible que la tasa de retorno del gasto de capital supere la tasa de interés de los préstamos que tome el sector público para la ejecución de los proyectos de infraestructura. Asimismo, el fortalecimiento de las instituciones públicas ayudaría a una buena y eficiente selección, operación y mantenimiento de las obras para que el aporte al crecimiento económico se mantenga durante toda su vida útil. De lo contrario, la magnitud del multiplicador fiscal se reduciría significativamente, lo que implicaría la destrucción de riqueza y la pérdida de oportunidades de alcanzar un mayor desarrollo económico.

En la República Dominicana, la inversión pública muestra una tendencia decreciente. Según estimaciones del doctor Andy Dauhajre, durante los años cincuenta, bajo el mandato del general Rafael L. Trujillo, el gasto de capital alcanzó un promedio de un 8.5 % del PIB. Joaquín Balaguer invirtió en obras públicas un promedio anual de más del 6 % del PIB durante sus 22 años de gobierno. A pesar de la profunda crisis bancaria que afectó su gestión, Hipólito Mejía ejecutó un gasto público superior al 5 % del producto. Leonel Fernández, en sus doce años de mandato, mantuvo la inversión por encima del 4 % del PIB, mientras que Danilo Medina destinó un monto equivalente al 3.8 % del PIB. Las consecuencias económicas derivadas de la pandemia del covid-19 y los elevados subsidios al sector eléctrico y a los combustibles han limitado el gasto de capital de la administración de Luis Abinader a un 2.5 % del PIB.

Con el fin de amortiguar el efecto negativo que tiene sobre el crecimiento económico el nivel reciente de los gastos en infraestructura, el Banco Central ha estado aplicando una política monetaria orientada a estimular periódicamente la demanda agregada del sector privado. En marzo de 2020, mayo de 2023 y durante el cuarto trimestre de 2024, las autoridades monetarias aprobaron y ejecutaron medidas de flexibilización de liquidez para reducir la tasa de interés y fomentar la inversión y el consumo de los agentes económicos privados.

El financiamiento del Banco Central, focalizado en actividades productivas específicas a través de los intermediarios financieros, presenta ventajas y riesgos. El otorgamiento de préstamos a tasas de interés subsidiadas eleva la demanda agregada y estimula, transitoriamente, el crecimiento del PIB. Sin embargo, ese tipo de política puede tener impactos contrarios a lo deseado. Además del aumento de la volatilidad cambiaria que provoca esa zigzagueante política monetaria, la selección de una actividad específica puede distorsionar las decisiones de los agentes económicos, quienes hubiesen preferido invertir en otros sectores productivos con mayor rentabilidad y han sido incentivados a colocar recursos en proyectos que quizás solo sean viables con esas bajas tasas de interés, lo que reduciría en el mediano plazo la calidad de la cartera de los intermediarios financieros.

En el caso de la construcción, los préstamos otorgados mediante la liberación de encaje legal o a través de facilidades de liquidez rápida pueden llevar a una sobreoferta de bienes inmuebles, una parte de los cuales sería adquirida por personas que, en otras circunstancias, no accederían a un financiamiento con tasas de interés más altas. Por tanto, es muy probable que, vencido el plazo de vigencia de la tasa de interés subsidiada -a un 10 % por siete años-, dichos compradores tengan dificultades para asumir las cuotas ajustadas a una tasa de un 14 % durante los 13 años restantes del préstamo. Ante tal escenario, los intermediarios financieros podrían presionar al Banco Central para que ampliase el plazo de las facilidades de liquidez. Al mismo tiempo, cabría la posibilidad de que los constructores se volvieran dependientes de ese tipo de programas de financiamiento subsidiado y exigieran su aplicación periódica.

Por otro lado, las autoridades deben evitar que los programas de liberación de liquidez sean utilizados por agentes económicos para realizar operaciones de arbitraje. En otras palabras, es fundamental garantizar que quienes tomen los préstamos a una tasa de un 10 % los destinen a las actividades de inversión o consumo establecidas en el contrato, y no a la inversión en algún otro instrumento financiero a una tasa de un 12 %, lo que permitiría obtener una ganancia de 2 puntos porcentuales sin ningún tipo de riesgo y sin contribuir al crecimiento económico.

Cuando la política fiscal es insuficiente, la monetaria adquiere un papel clave en la economía. Resulta indispensable, sin embargo, que su intervención sea óptima, consistente en el tiempo y no distorsionadora del proceso de asignación de los recursos productivos. Así las cosas, el efecto multiplicador de la inversión pública será mayor porque la inversión privada se expandirá y, con ello, aumentará su aporte al crecimiento económico de la nación. 

Jaime Aristy Escuder

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Economista y matemático. Graduado de la Universidad de Chicago y doctorado en Economía de la Universidad de Barcelona. Profesor de Economía Matemática.